Questo tipo di gestione si è diffusa grazie agli Exchange traded fund (Etf, una particolare tipologia di fondo d’investimento negoziato in borsa come un’azione e il cui unico obiettivo d’investimento è quello di replicare l’indice o un gruppo di titoli a cui si riferisce). Secondo la società di ricerche Etfgi, nel 2019 il patrimonio complessivo gestito attraverso gli Etf ha raggiunto per la prima volta il valore di mille miliardi di dollari. Una crescita simile è stata facilitata dalle grandi innovazioni tecnologiche nelle operazioni di borsa. Sono sparite le ingombranti macchine Telex in cui gli operatori inserivano le transazioni battendo con forza sui tasti: oggi è possibile quotare titoli ed eseguire online centinaia di operazioni come se si trattasse di un unico prodotto.

Questo fenomeno ha fatto emergere degli operatori completamente nuovi. Un tempo il ricco mercato delle obbligazioni era dominato da grandi banche d’affari come la Goldman Sachs. Oggi c’è una nuova generazione di aziende finanziarie brave a usare i computer. Appena quattro anni fa il brasiliano Matheus Pereira faceva i suoi ultimi esami alla prestigiosa facoltà di economia dell’università della Pennsylvania. Oggi, a 28 anni, lavora a New York per un’azienda finanziaria olandese che si occupa di trading ad alta frequenza (le operazioni di borsa realizzate ad alta velocità grazie ai computer) e controlla il 3 per cento degli scambi di obbligazioni ad alto rendimento fatti negli Stati Uniti. La sua ascesa rapidissima è stata resa possibile proprio dalla diffusione della gestione passiva e dei fondi Etf.

Ma come fanno gli operatori a stabilire il valore di centinaia di singoli titoli riconducendolo a un unico prezzo utilizzabile negli scambi? La risposta è ancora una volta affidata alla tecnologia: raccogliendo dati dai rapporti obbligatori sui titoli scambiati in borsa.

Già prima del successo degli Etf, per lo scambio di titoli era cominciato un lento spostamento verso gli strumenti elettronici. Quest’evoluzione aveva fatto aumentare la quantità di informazioni a disposizione del pubblico. Oggi piattaforme online come Market­Axess e Tradeweb coprono insieme il 34 per cento di tutti gli scambi di obbligazioni aziendali ad alto rendimento.

Grazie alla maggiore disponibilità di informazioni, le piattaforme online hanno cominciato a produrre prezzi indicativi per un’ampia gamma di obbligazioni. Sono stati sviluppati modelli per attribuire elettronicamente un prezzo ai titoli, usando spesso prezzi elaborati da terze parti come dati di partenza. Nel giro di pochi minuti può essere assegnato un prezzo a un foglio Excel pieno di decine o anche centinaia di titoli diversi.

La Bank of America sostiene di poter valutare un portafoglio di cento titoli in cinque minuti, o in meno di un’ora nel caso di operazioni più complicate.

La società finanziaria Jane Street dice che le dimensioni di un singolo scambio di portafoglio possono variare da dieci a mille titoli diversi, per un valore che può anche raggiungere il miliardo di dollari. Nel 2019 la Jane Street ha realizzato scambi per 66 miliardi di dollari. Nella seconda metà del 2018, quando aveva cominciato con queste transazioni, il volume era stato di 12,5 miliardi di dollari.

Dopo che le banche hanno reagito avviando attività simili, la pratica si è estesa anche ad altri clienti. I gestori di fondi assetati di contanti sono stati attirati dalla prospettiva di scambiare una gran quantità di titoli in un colpo solo, sperando di tagliare i costi. “Due anni fa attribuire un prezzo a ottocento titoli sarebbe stato un compito che avrebbe richiesto l’impiego di tutte le risorse e di una grande quantità di tempo”, dice Dan Veiner, responsabile delle operazioni sui titoli a reddito fisso del fondo di gestione patrimoniale BlackRock.

Gli scambi basati su interi portafogli di titoli potrebbero addirittura rispondere a una delle più grandi preoccupazioni relative alla stabilità finanziaria emerse nell’ultimo decennio. In genere quando i gestori di titoli subiscono prelievi da parte dei loro clienti non possono fare altro che aumentare rapidamente il contante a disposizione vendendo i titoli più facili da piazzare. Questo poteva spingere i prezzi verso il basso e rendere i portafogli dei fondi più rischiosi, aggravando i timori degli investitori e quindi provocando ulteriori prelievi. Oggi, invece di vendere un unico titolo in enormi quantità, un gestore potrebbe vendere rapidamente piccole quantità di molti titoli, e alla fine dell’operazione il suo portafoglio somiglierebbe molto a quello iniziale. Questo, secondo Matt King, analista della banca Citigroup, potrebbe ridurre i timori di una crisi di liquidità.

Le banche stanno facendo di tutto per tenere il passo di questo settore, investendo in infrastrutture elettroniche. Alcuni banchieri, però, sottolineano che con la digitalizzazione il volume di scambi è salito alle stelle ma i margini di guadagno si sono ridotti. Una quantità sempre maggiore di profitti generati dagli scambi va a finire nelle mani di poche aziende che detengono la fetta più grossa di mercato. Allo stesso tempo, però, la morsa delle banche comincia ad allentarsi. Le società di trading ad alta frequenza, che prima si rivolgevano alle banche in veste di clienti, stanno trovando nuovi modi per operare in proprio su piattaforme online di obbligazioni. La piattaforma Tradeweb ha registrato un aumento dei volumi di trading di portafoglio trimestrali da 2,7 miliardi di dollari (subito dopo il lancio del servizio nel primo trimestre del 2019) a quasi 18 miliardi (negli ultimi tre mesi dell’anno).

I soldi in ballo sono tanti. Secondo gli esperti del settore tra un quinto e un terzo dei ricavi dagli scambi di titoli a reddito fisso, valute e merci delle banche proviene dagli scambi di obbligazioni aziendali. Nel 2019 i ricavi dei cinque attori più importanti del mercato – JPMorgan, Citigroup, Bank of America, Goldman Sachs e Morgan Stanley – hanno superato i 48 miliardi di dollari.

L’avvento della nuova tecnologia implica anche dei rischi. Mentre alcuni banchieri sostengono che gli scambi di interi portafogli semplificheranno l’acquisto e la vendita anche dei titoli meno richiesti, altri ritengono che i titoli non perfettamente adatti ai grandi fondi Etf, e in particolare quelli delle piccole imprese, potrebbero essere emarginati e scambiati a prezzi scontati, facendo aumentare i costi di finanziamento per chi è più debole. “Potremmo assistere a un allargamento del divario tra titoli adatti a essere inseriti nei fondi Etf e quelli che non lo sono”, afferma Joe Geraci, manager della Citigroup.

Un’altra preoccupazione è l’eccessiva fiducia nei prezzi di questi fondi, realizzata con dati esterni che potrebbero essere non aggiornati o inaccurati. Infine c’è il timore che il predominio degli strumenti elettronici possa rendere i mercati vulnerabili a improvvise esplosioni di volatilità che gli operatori non sono in grado di prevedere e non riescono a contenere.

“Ogni mercato elettronico ha attraversato un qualche genere di crollo fulmineo”, dice un dirigente di banca. “La velocità alla quale operano dei computer è molto più alta rispetto a quella degli esseri umani”. I banchieri, le piattaforme di trading e i gestori di fondi, comunque, assicurano di avere dei piani per proteggersi, ma la possibilità di problemi tecnici imprevisti è concreta. ◆ gim