Il bluff del rating

25 settembre 2009 18:07

Quando è andato a Wall street per invocare più regole per il settore finanziario, Barack Obama ha lanciato una serie di frecciate contro i responsabili della crisi finanziaria: banchieri ingordi, investitori spericolati e autorità di vigilanza con le mani legate. Ma avrebbe potuto aggiungere alla lista anche agenzie di rating come Standard & Poor’s e Moody’s.

Attribuendo un’alta valutazione a titoli garantiti da prestiti ipotecari poco affidabili e sottovalutando i rischi di insolvenza e pignoramento, le agenzie hanno avuto un ruolo fondamentale nel gonfiare la bolla immobiliare. Se vogliamo modificare il sistema, dobbiamo riformarle. Ma non sarà facile: nel corso degli anni il governo degli Stati Uniti ha permesso alle agenzie di diventare una parte importante del sistema finanziario. Esistono da circa un secolo, e le autorità di vigilanza usano le loro valutazioni dagli anni trenta.

Ma negli anni settanta la Security exchange commission (Sec), l’autorità di controllo della borsa americana, decise che le tre agenzie più grandi – Standard & Poor’s, Moody’s e Fitch – erano organizzazioni di classificazione statistica riconosciute a livello nazionale, quindi arbitri ufficiali della solidità finanziaria. La decisione era logica: avrebbe permesso agli investitori di capire più facilmente se i loro fondi pensione o monetari erano sicuri. Ma la nuova regolamentazione ha trasformato le opinioni informate delle agenzie in giudizi imprescindibili.

Se vogliamo vendere le azioni di una società o inserire un pacchetto di obbligazioni ipotecarie in un titolo, abbiamo bisogno del giudizio di una delle agenzie. E, anche se sono società private, la loro opinione è vincolante. Le valutazioni delle agenzie spesso determinano quello che banche, assicurazioni e fondi possono fare o non fare: i fondi non possono avere nel loro portafoglio più del 5 per cento di obbligazioni di breve durata con un rating basso, la percentuale di titoli di natura speculativa che le banche possono possedere è limitata, e così via.

La spiegazione del cattivo funzionamento delle agenzie di rating di solito si basa sul fatto che spesso sono pagate dalle stesse persone di cui devono giudicare i prodotti finanziari. Questo problema va risolto, e pochi giorni fa la Sec ha proposto nuove regole sui conflitti d’interesse. Ma c’è un problema più grave: anche se quasi tutti sanno che le agenzie scendono a compromessi e hanno un ruolo troppo importante sul mercato, il sistema non può fare a meno di contare su di loro. In teoria il fatto che un’agenzia di rating dica che un particolare titolo è AAA (quasi immune da rischi) non significa che gli investitori debbano comprarlo: la loro opinione dovrebbe essere solo una delle componenti di qualsiasi decisione.

Ma in pratica il sigillo del governo e le condizioni imposte dai regolatori spingono gli investitori ad attribuire troppa importanza al rating. Durante il periodo della bolla immobiliare sono state investite enormi somme di denaro in titoli garantiti da prestiti ipotecari, il che sarebbe stato sensato se i giudizi delle agenzie fossero stati corretti. Ma non lo erano. Anche se tutti sapevano che i mutui subprime erano inaffidabili, le agenzie non hanno previsto che il prezzo delle case potesse crollare.

Il ruolo che hanno svolto nel gonfiare la bolla è noto a tutti. Meno ovvia è la loro responsabilità nell’accelerare la crisi. Le agenzie non modificano spesso le loro valutazioni, perciò, quando lo fanno, i cambiamenti tendono a essere tardivi e imponenti.

Tra la fine del 2007 e l’inizio del 2008 (dopo lo scoppio della bolla immobiliare), in pochi mesi le agenzie hanno declassato titoli garantiti da prestiti ipotecari per un valore di 1.900 miliardi di dollari: alcuni titoli che un giorno erano classificati come AAA il giorno dopo erano diventati CCC. Dato che gli investitori istituzionali non possono avere nel loro portafoglio troppi titoli con un rating basso, questa svalutazione li ha costretti a vendere, diffondendo il panico.

Le agenzie di rating esistono da molto prima di ricevere l’imprimatur del governo e continueranno a esistere anche in futuro, se non altro perché pochi investitori hanno la pazienza di analizzare tutte le offerte presenti sul mercato. Ma non dovrebbero essere istituzioni protette dallo stato e i loro giudizi non dovrebbero far parte delle regole che governano il comportamento degli investitori. La scorsa estate la Sec aveva preso in considerazione una serie di proposte che mirava a separare le agenzie di rating dal sistema di regolamentazione.

Il piano però è saltato, in parte a causa delle pressioni esercitate proprio dai grandi investitori. Stranamente, il sistema di rating, per quanto poco efficiente, piace ancora a molti degli investitori che ne sono rimasti scottati. Da una parte, è un criterio facilmente comprensibile: senza di esso, dovremmo trovare un altro modo per misurare i rischi.

Ma soprattutto, è una buona scusa per chi sbaglia: chi compra titoli classificati AAA, può sempre dire di essersi comportato in modo responsabile. Dopo lo scoppio della bolla immobiliare, però, sappiamo quanto possono essere illusorie questa valutazioni. Per gli investitori è arrivato il momento di affrontare la realtà: operare con una falsa rete di sicurezza è più pericoloso che operare senza rete.

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